Заліковий модуль 2. Методологічні основи формування ціни капіталу

Date: 2014-03-13; view: 585.

19. Завдання і принципи ціноутворення на фінансовому ринку

Согласно классическому определению экономической теории, цена — это денежное выражение стоимости ценных бумаг. Цена — это количественное выражение тех затрат, которые несет эмитент, чтобы получить прибыль. Понятие цены тесно связано с понятием рыночной стоимости. При этом рыночная стоимость понимается как стоимость ценных бумаг, определяемая затратами эмитента и регулирующая рыночную цену
С другой стороны, для инвестора цена — это денежное выражение стоимости приобретаемых ценных бумаг. Задачами ценообразования на корпоративном рынке ценных бумаг_являются:
1) отражение реального соотношения спроса и предложения;
2) реализация конкретных целей ценообразования;
3) учет разнообразных факторов.
К основным принципам ценообразования относятся следующие:
•научный_подход;
•целевая_направленность;
•сопоставимость по разным периодам времени;
• учет уровня цен на аналогичные финансовые инструменты;
• отражение реального уровня затрат на фондовые операции.
По мере становления рынка ценных бумаг возрастает значение системы формирования цен на этом рынке. Цены служат важнейшей экономической категорией, регулятором рынка. В формировании цен на фондовом рынке участвуют эмитенты и инвесторы, посредники и специалисты. Система формирования цен на бумаги, выпускаемые эмитентами, основана на следующих основных принципах:
• целевая направленность в зависимости от ценовой политики и ценовой стратегии;
• научность, т.е. обоснованность целей ценообразования, видов цен и отдельных элементов цены;
• выгодность, т.е. отражение в цене целесообразности эмиссии ценных бумаг или операций с_ними;
• реальность или достоверность, т.е. воплощение в цене бумаг фактических издержек на эмиссию;
• сопоставимость, т.е. возможность сравнения цен разных категорий ценных бумаг;
• сочетание стратегии и тактики ценообразования;
• уменьшающаяся полезность (т.е. чем больше ценных бумаг на рынке, тем меньшую ценность представляет каждая дополнительная единица);

20. Суть грошового ринку і його значення для формування і розвитку ринкових відносин

Денежный рынок (монетарный рынок) – это сеть специальных институтов, обеспечивающих взаимодействие спроса и предложение на деньги как специфичный товар, это часть рынка ссудных капиталов, где осуще- ствляются в основном краткосрочные (от одного дня до одного года) депозитно-ссудные операции, обслуживающие главным образом движение оборотного капитала фирм, краткосрочных ресурсов банков, учреждений, государства и частных лиц.

Следует подчеркнуть, что деньги не “продаются” и не “покупаются” в том же понимании, как покупаются и продаются обычные товары по соответстующим ценам. Здесь заложен другой смысл – деньги обмениваются на другие ликвидные активы по альтернативной стоимости, которая измеряется нормой ссудного процента. Именно поэтому рынок денег является составной частью, соответствующим сегментом финансового рынка, где осуществляются краткосрочные депозитно-ссудные операции.

Объектом купли-продажи на рынке являются временно свободные денежные средства. Экономические агенты покупают деньги как капитал, т.е. берут в долг с выплатой процента. Так вот, ценой “товара”, который продается и покупается на рынке, является ссудный процент.

С развитием международно-кредитных валютных отношений сфор- мировался международный денежный рынок (крупнейшим в мире рынком денег является нью-йоркский, важными - рынки Лондона, Токио, Парижа).

Инструментами денежного рынка являются векселя, депозитные сертификаты, банковские акцепты, облигации. В качестве источников ресурсов служат средства, привлеченные банковской системой.

Главное условие участия в рыночных операциях - обладание лик- видными средствами.

Посредством кредитного механизма денежного рынка совершаются операции в максимально короткие сроки. При этом путем взаимного предоставления краткосрочных кредитов регулируется ликвидность коммерческих банков. Могут совершаться и спекулятивные сделки.

21. Майбутня поточна вартість фінансових інструментів.

С наращиванием, как методом увеличения суммы средств, связан и метод дисконтирования - это способ приведения будущей стоимости средств в их стоимости в текущем периоде (до реальной стоимости денег).

Будущие денежные потоки могут быть следующих видов:

- единичный денежный поток - Сумма, выплачиваемая единовременно;

- аннуитет - Равномерные денежные потоки, регулярно поступают (платежи по закладным, премиальные взносы по страхованию, купонные или процентные выплаты по облигациям, арендные платежи и т.д.).

Различают:

- обычный аннуитет - Равномерные денежные потоки, которые проводятся в конце периода уплаты;

- серия равномерных платежей (аннуитетное обязательства) - платежи, вносимые через равные промежутки времени в начале определенного периода.

Настоящая (текущая, современная) стоимость денег - это сумма будущих денежных поступлений, возведенных с учетом определенной процентной ставки (так называемой "дисконтноиставкы, коэффициента дисконта"), до настоящего (текущего) периода.

Определение настоящей стоимости денег связано с процессом дисконтирования этой стоимости, является операцией, обратной к наращиванию при обусловленном конечном размере денежных средств. В этом случае сумма процента отсчитывается от конечной суммы (будущей стоимости) денежных средств. Такая ситуация возникает в тех случаях, когда необходимо определить, сколько средств нужно инвестировать сегодня для того, чтобы через определенный промежуток времени получить заранее обусловленную их сумму.

Определение стоимости денег необходимо, чтобы суммировать денежные потоки, поступающие в различные периоды времени. Например, если определили текущую стоимость единичного поступления и текущую стоимость аннуитета, то можно суммировать эти денежные потоки для определения общей суммы поступлений, имеет большое значение для определения потока доходов от активов.

При проведении финансово-экономических расчетов, связанных с инвестированием средств, процессы наращивания и дисконтирования стоимости могут осуществляться как попростыми, так и по сложным процентам. Техника простых процентов используется, когда необходимо определить стоимость денежных потоков по краткосрочным финансовым инструментам, то есть, когда срок погашения ссуды меньше года, а по сложным процентам - когда срок погашения больше года.

22. Вартість капіталу.

Под стоимостью капитала понимается доход, который должны принести инвестиции для того, чтобы они себя оправдали с точки зрения инвестора. Стоимость капитала выражается в виде процентной ставки (или доли единицы) от суммы капитала, вложенного в какой-либо бизнес, которую следует заплатить инвестору в течение года за использование его капитала. Инвестором может быть кредитор, собственник (акционер) предприятия или само предприятие. В последнем случае предприятие инвестирует собственный капитал, который образовался за период, предшествующий новым капитальным вложениям и следовательно принадлежит собственникам предприятия. В любом случае за использование капитала надо платить и мерой этого платежа выступает стоимость капитала. Обычно считается, что стоимость капитала — это альтернативная стоимость, иначе говоря доход, который ожидают получить инвесторы от альтернативных возможностей вложения капитала при неизменной величине риска. В самом деле, если компания хочет получить средства, то она должна обеспечить доход на них как минимум равный величине дохода, которую могут принести инвесторам альтернативные возможности вложения капитала. Основная область применения стоимости капитала — оценка экономической эффективности инвестиций. Ставка дисконта, которая используется в методах оценки эффективности инвестиций, т.е. с помощью которой все денежные потоки, появляющиеся в процессе инвестиционного проекта приводятся к настоящему моменту времени, — это и есть стоимость капитала, который вкладывается в предприятие. Почему именно стоимость капитала служит ставкой дисконтирования? Напомним, что ставка дисконта — это процентная ставка отдачи, которую предприятие предполагает получить на заработанные в процессе реализации проекта деньги. Поскольку проект разворачивается в течение нескольких будущих лет, предприятие не имеет твердой уверенности в том, что оно найдет эффективный способ вложения заработанных денег. Но оно может вложить эти деньги в свой собственный бизнес и получить отдачу, как минимум равную стоимости капитала. Таким образом, стоимость капитала предприятия — это минимальная норма прибыльности при вложении заработанных в ходе реализации проекта денег. На стоимость капитала оказывают влияние следующие факторы: уровень доходности других инвестиций, уровень риска данного капитального вложения, источники финансирования. Рассмотрим каждый из факторов в отдельности. Поскольку стоимость капитала — это альтернативная стоимость, то есть доход, который ожидают получить инвесторы от альтернативных возможностей вложения капитала при неизменной величине риска, стоимость данного капитального вложения зависит от текущего уровня процентных ставок на рынке ценных бумаг (облигаций и акций). Если предприятие предлагает вложить инвесторам капитал в более рискованное дело, то им должен быть обеспечен более высокий уровень доходности. Чем больше величина риска, присутствующая в активах компании, тем больше должен быть доход по ним для того, чтобы привлечь инвестора. Это золотое правило инвестирования. В настоящее время наблюдается возрастание, хотя и очень незначительное, интересов иностранных инвесторов в предприятия стран бывшего Советского Союза. Понятно, что такие капитальные вложения для иностранного инвестора являются очень рискованными (по крайней мере по сравнению с вложениями в предприятия западных стран). По этой причине, следуя золотому правилу инвестирования стоимость зарубежных капитальных вложений весьма велика — от 20 до 30 процентов. В то же время стоимость подобных капитальных вложений в предприятия собственных стран не превышает 20%. Кроме этих факторов, на стоимость капитала оказывает влияние то, какие источники финансирования имеются у предприятия. Процентные платежи по заемным источникам рассматриваются как валовые издержки (то есть входят в себестоимость) и потому делает долговые источники финансирования более выгодными для предприятия. Но в то же время использование заемных источников более рискованно для предприятий, так как процентные платежи и погашения основной части долга необходимо производить вне зависимости от результатов реализации инвестиционного проекта. Стремясь снизить риск, предприятие увеличивает долю собственных привлеченных средств (производит дополнительную эмиссию акций). При этом, стимулируя инвестора производить вложения в собственность, оно вынуждено обещать более высокую отдачу при прямом вложении капитала в собственность. Инвестор также сознает, что вложение в собственность предприятия более рискованный вид инвестиций по сравнению с кредитной инвестицией, и поэтому ожидает и требует более высокую отдачу.
Подходы и модели определения стоимости капитала При изложении данного вопроса мы последовательно рассмотрим ряд частных простейших случаев с их последующим обобщением. При изложении первого примера будем абстрагироваться от налогового эффекта при вычислении стоимости капитала. Пример 1. Пусть банк предоставляет предприятию кредит на условиях $2 на каждый имеющийся у него $1 собственных средств. Своих денег предприятие не имеет, но может привлечь акционерный капитал, начав выпуск акций. Банк предоставляет кредит по ставке 6%, а акционеры согласны вкладывать деньги при условии получения 12%. Если предприятию необходимы $3,000, то оно должно получить чистый денежный доход $2,000 * 0.06 = $120 с тем, чтобы удовлетворить требованиям банка и $1,000 * 0.12 = $120 для удовлетворения требований акционеров. Таким образом, стоимость капитала составит $240/$3,000 = 8%. Точно такой же результат можно получить, используя следующую схему: Вид капитала Стоимость Доля Компоненты Заемный 6% * 2/3 = 4% Собственный 12% * 1/3 = 4% Общая стоимость капитала 8% Такой подход часто называют вычислением взвешенной средней стоимости капитала, которая часто обозначается WACC (Weighted Average Cost of Capital). Для того, чтобы определить общую стоимость капитала, необходимо сначала оценить величину каждой его компоненты. Обычно структура капитала инвестиционного проекта включает Собственный капитал в виде обыкновенных акций, накопленной прибыли за счет деятельности предприятия; Сумму средств, привлеченных за счет продажи привилегированных акций; Заемный капитал в виде долгосрочного банковского кредита, выпуска облигаций. Рассматривая предприятия государственной формы собственности, работающие в рыночных (хозрасчетных) условиях, мы выделяем две компоненты: Собственный капитал в виде накопленной нераспределенной прибыли Заемный капитал в виде долгосрочных банковских кредитов Ниже последовательно рассмотрены модели оценки каждой компоненты.

23. Модель оцінки поточної ринкової вартості облігацій (основна модель).

Экономическое содержание данной модели заключается в том, что текущая рыночная стоимость облигации равна сумме всех процентных поступлений за оставшийся период ее обращения и номинала, дисконтированных по норме текущей доходности для данного вида облигаций.

Эта модель используется для расчета текущей рыночной стоимости облигаций с периодической выплатой процентов.

2. Модель расчета текущей рыночной стоимости облигаций без выплаты процентов представляет собой упрощенный вариант основ ной модели.

Экономическое содержание данной модели состоит в том, что текущая рыночная стоимость облигации без выплаты процентов представляет собой ее номинал, приведенный к настоящей стоимости по дисконтной ставке (норме текущей доходности).

3. Модель текущей рыночной стоимости облигации с выплатой всей суммы процентов при погашении.
Экономическое содержание данной модели состоит в том, что текущая рыночная стоимость облигации равна совокупным выплатам номинала и суммы процента при погашении, дисконтированным по норме текущей доходности для данного вида облигаций. Она представляет собой упрощенный вариант основной модели оценки облигации.

4. Модель оценки текущей рыночной стоимости акции при ее ис- пользовании в течение неопределенного продолжительного периода времени:

Экономическое содержание данной модели состоит в том, что текущая рыночная стоимость акции, используемой неопределенное число лет, представляет собой сумму дивидендов по отдельным периодам, приведенную к настоящей стоимости по дисконтной ставке.

Этот вариант применительно к нашим условиям представляет собой лишь гипотетический случай, так как ни один инвестор или финансовый посредник не планирует держать свои финансовые активы столь продолжительное время (за этот срок им представится ряд возможностей реинвестировать капитал на более выгодных условиях) и уж тем более не сможет составить столь длительный прогноз получения дивидендов в условиях нашей экономики.

24. Модель оцінки поточної ринкової вартості акцій при використанні її продовж передбаченого строка.

Различают следующие виды оценки эмиссионных ценных бумаг (акций и корпоративных облигаций).

·1. Номинальная стоимость - это оценка, которую указывают на блан­ке акции. Ее эмитент определяет произвольно, поскольку даже на первичном рынке акции могут продаваться выше нарицательной стоимости. Однако в бухгалтерском учете эту стоимость активно используют. Так, суммарный объем акций по номинальной стоимо­сти образует уставный капитал акционерного общества. Номиналь­ная стоимость всех обыкновенных акций должна быть одинаковой. Уставный капитал определяет минимальный размер имущества, гарантирующий интересы кредиторов.

·2. Эмиссионная стоимость - это цена продажи акций при их первич­ном размещении. В таком случае (когда эмиссионная стоимость выше номинальной стоимости) акционерное общество получает эмиссионный доход, отражаемый в составе добавочного капитала.

·3. Курсовая (рыночная) стоимость - это цена, характеризующая рав­новесие между совокупным спросом и совокупным предложением в определенном интервале времени (как результат котировки цен­ных бумаг на вторичном рынке - фондовой бирже).

·4. Ликвидационная стоимость эмиссионных ценных бумаг ликвиди­руемого акционерного общества - это остаточная стоимость его имущества, приходящаяся на одну обыкновенную акцию.

·5. Выкупная стоимость - это цена, указываемая на отзывных акциях (облигациях), т. е. сумма денежных средств, выплачиваемая акци­онерным обществом за приобретение им собственных акций или при досрочном погашении облигаций.

Эффективность любых инвестиций устанавливают на базе эффекта дохода) и затрат. В качестве затрат при оценке эффективности финансовых вложений выступают средства, инвестированные в различные финансовые активы. В качестве эффекта (дохода) принимают разницу между реальной стоимостью отдельных видов ценных бумаг и суммой средств, израсходованных на их приобретение. Поскольку доход от этих ценных бумаг может быть получен только в будущем периоде, он дол­ожен быть оценен при сопоставлении с настоящей стоимостью. Следова­тельно, общая форма для оценки эффективности (доходности) финан­совых инвестиций может быть следующей:

,

где Эфа - эффективность вложения средств в финансовые активы, %; РСфа - реальная стоимость отдельных финансовых активов, приведен­ная, к настоящей стоимости; Ифа - сумма средств, инвестированных в отдельные финансовые активы.

Разность (РСфа - Ифа) представляет собой величину будущего дохо­да, от финансовых активов. Поэтому окончательная формула имеет сле­дующий вид:

Эфа = (Дфа:Ифа)х100,

где Дфа - величина будущего дохода от финансовых активов.

Реальную настоящую стоимость корпоративных ценных бумаг фор­мируют под действием двух основных факторов:

·суммы будущего денежного потока от конкретного вида финансо­вых активов;

·величины дисконтной ставки, используемой при оценке настоя­щей стоимости будущего денежного потока.

В качестве будущего денежного потока по финансовым инвестициям выступает чистая прибыль, полученная от использования соответству­ющих финансовых активов. При формировании денежного потока по акциям наиболее стабильным источником поступлений являются вы­плачиваемые по ним дивиденды. Исходя из условий обращения акций, жизненного цикла предприятия-эмитента, принятой дивидендной по­литики и других факторов, возможна различная динамика уровня пред­лагаемых дивидендов в будущем периоде:

·со стабильным уровнем дивидендов;

·с постоянно возрастающим уровнем дивидендов;

·с нестабильным уровнем дивидендов.

Модель оценки текущей рыночной стоимости акций с постоянными дивидендами имеет вид:

СА1= D:P,

где CA1 - текущая рыночная стоимость акции с постоянным дивиденд дом; D -годовая сумма постоянного дивиденда; Р - норма текущей доходности акций данного типа, доли единицы.

Модель оценки текущей рыночной стоимости акций с постоянно воз­растающими дивидендами (модель М. Гордона) выражают формулой:

где СА2 - текущая рыночная стоимость акции с постоянно возрастающими дивидендами; D0 - сумма последнего уплаченного дивиденду Р - норма текущей доходности акций данного типа, доли единицы; К - темп роста дивидендов, доли единицы.

Модель оценки текущей рыночной стоимости акций с изменяемой суммой дивидендов можно представить в следующем виде:

где СА3 - текущая рыночная стоимость акции с изменяемой суммой дивидендов; Dt- сумма дивидендов, прогнозируемая в периоде t; P - норма текущей доходности акций данного типа, доли единицы; t - число прогнозируемых лет.

Доходность акций вычисляют в следующем периоде. Дивидендную норму доходности определяют по формуле:

,

где ДНД - дивидендная норма доходности по акции, %; SД - сумма дивиденда по акции; Нса - номинальная стоимость акции.

Текущая норма доходности акции рассчитывается по следующей фор­муле:

,

где ТНД - текущая норма доходности акции, %; SД - сумма дивиденда по акции; Цн - цена приобретения акции.

Указанные модели оценки реальной рыночной стоимости и текущей доходности акций используют для их отбора и включения в инвестици­онный портфель. Прогноз реальной рыночной стоимости и ожидаемой доходности (при различных условиях выпуска) корпоративных облигаций осуществляют по специальным формулам.