Формирование портфеля финансовых инвестиций

Инвестиционный портфель представляет собой целенаправленно сформированную совокупность финансовых инструментов, предназначенных для осуществления финансового инвестирования в соответствии с разработанной инвестиционной политикой.

Главной целью формирования инвестиционного портфеля является обеспечение реализации основных направлений политики финансового инвестирования предприятия путем подбора наиболее доходных и безопасных финансовых инструментов. С учетом сформулированной главной цели строится система конкретных локальных целей формирования инвестиционного портфеля, основными из которых являются:

1) обеспечение высокого уровня формирования инвестиционного дохода в текущем периоде;

2) обеспечение высоких темпов прироста инвестируемого капитала в предстоящей долгосрочной перспективе;

3) обеспечение минимизации уровня инвестиционных рисков, связанных с финансовым инвестированием;

4) обеспечение необходимой ликвидности инвестиционного портфеля.

5) обеспечение максимального эффекта "налогового щита" в процессе финансового инвестирования.

Рассмотрим современные подходы к типизации инвестиционных портфелей предприятия, обеспечивающих реализацию конкретных форм его политики финансового инвестирования.

По целям формирования инвестиционного дохода различают два основных типа инвестиционного портфеля — портфель дохода и портфель роста.

Портфель дохода представляет собой инвестиционный портфель, сформированный по критерию максимизации уровня инвестиционной прибыли в текущем периоде вне зависимости от темпов прироста инвестируемого капитала в долгосрочной перспективе.

Портфель роста представляет собой инвестиционный портфель, сформированный по критерию максимизации темпов прироста инвестируемого капитала в предстоящей долгосрочной перспективе вне зависимости от уровня формирования инвестиционной прибыли в текущем периоде.

По отношению к инвестиционным рискам различают:

Агрессивный (спекулятивный) портфель представляет собой инвестиционный портфель, сформированный по критерию максимизации текущего дохода или прироста инвестированного капитала вне зависимости от сопутствующего ему уровня инвестиционного риска.

Умеренный (компромиссный) портфель представляет собой сформированную совокупность финансовых инструментов инвестирования, по которому общий уровень портфельного риска приближен к среднерыночному.

Консервативный портфель представляет собой инвестиционный портфель, сформированный по критерию минимизации уровня инвестиционного риска.

Основными вариантами типов инвестиционных портфелей являются:

1) агрессивный портфель дохода;

2) агрессивный портфель роста;

3) умеренный портфель дохода;

4) умеренный портфель роста;

5) консервативный портфель дохода;

6) консервативный портфель роста.

Диапазон типов инвестиционных портфелей может быть расширен в еще большей степени за счет их вариантов, имеющих промежуточное значение целей финансового инвестирования.

Определение целей финансового инвестирования и типа инвестиционного портфеля, реализующего избранную политику, позволяет перейти к непосредственному формированию инвестиционного портфеля путем включения в него соответствующих финансовых инструментов.

"Портфельная теория" представляет собой основанный на статистических методах механизм оптимизации формируемого инвестиционного портфеля по задаваемым критериям соотношения уровня его прибыльности и риска.

В основе современной портфельной теории лежит концепция "эффективного портфеля", формирование которого призвано обеспечить наивысший уровень его доходности при заданном уровне риска или наименьший уровень его риска при заданном уровне доходности. Иными словами, при любом из заданных основных параметров формирования портфеля инвестор должен стремиться обеспечить наиболее эффективное сочетание по нему уровней риска и доходности.

Рассмотрим основное содержание отдельных этапов и методы портфельной теории, позволяющей оптимизировать формируемый портфель финансовых инвестиций. **************

1. Оценка инвестиционных качеств отдельных видов финансовых инструментов инвестирования является предварительным этапом формирования портфеля. Она представляет собой процесс рассмотрения преимуществ и недостатков различных видов финансовых инструментов инвестирования с позиций конкретного инвестора исходя из целей сформированной им политики финансового инвестирования. Результатом этого этапа формирования портфеля является определение соотношения долевых и долговых финансовых инструментов инвестирования в портфеле, а в разрезе каждой из этих групп — доли отдельных видов финансовых инструментов (акций, облигаций и т.п.).

Пример структурирования портфеля по видам финансовых инструментов инвестирования приведен в таблице 1.

Таблица 1

Альтернативная структура портфеля по видам финансовых инструментов

2. Формирование инвестиционных решений относительно включения в портфель индивидуальных финансовых инструментов инвестирования базируется на избранном типе портфеля, реализующем политику финансового инвестирования; наличии предложения отдельных финансовых инструментов на рынке; оценки стоимости и уровня прибыльности отдельных финансовых инструментов; оценки уровня систематического (рыночного) риска по каждому рассматриваемому финансовому инструменту. Результатом этого этапа формирования портфеля является ранжированный по соотношению уровня прибыльности и риска перечень отобранных для включения в портфель конкретных финансовых инструментов.

3. Оптимизация портфеля, направленная на снижение уровня его риска при заданном уровне доходности, основывается на оценке ковариации и соответствующей диверсификации инструментов портфеля.

Ковариация представляет собой статистическую характеристику, иллюстрирующую меру сходства (или различий) двух рассматриваемых величин в динамике, амплитуде и направлении изменений. В процессе оптимизации инвестиционного портфеля изучается ковариация изменения (колебания) уровня инвестиционного дохода по различным сопоставимым видам финансовых инструментов. Принцип проявления ковариации этого показателя графически иллюстрируется на рис. 5.

Рис.5. Характеристика ковариации колебаний уровня инвестиционной прибыли (дохода) по различным финансовым инструментам инвестирования

Плотность ковариации между уровнями доходности по двум видам финансовых инструментов инвестирования может быть определена на основе коэффициента корреляции, который рассчитывается по следующей формуле:

где ККф — коэффициент корреляции доходности двух финансовых инструментов инвестирования;

Р1, 2 — вероятность возникновения возможных вариантов отклонений доходности по каждому из сравниваемых финансовых инструментов;

Д — варианты уровня доходности первого финансового инструмента в процессе его колеблемости;

Д1 — средний уровень доходности по первому финансовому инструменту;

Д2 — варианты уровня доходности второго финансового инструмента в процессе его колеблемости;

Д2 — средний уровень доходности по второму финансовому инструменту;

σ - среднеквадратическое (стандартное) отклонение доходности соответственно по первому и второму финансовому инструменту.

Коэффициент корреляции доходности по двум финансовым инструментам инвестирования может принимать значения от +1 (означающего полную и положительную корреляцию между рассматриваемыми величинами) до — 1 (означающего полную и отрицательную корреляцию между рассматриваемыми величинами). Используя различия в ковариации инвестиционного дохода, можно подобрать в формируемый портфель такие виды финансовых инструментов, которые, не меняя уровня средней прибыльности портфеля, позволяют существенно снизить уровень его риска.

Диверсификация финансовых инструментов инвестирования позволяет уменьшить уровень несистематического (специфического) риска портфеля, а соответственно и общий уровень портфельного риска. Чем выше количество финансовых инструментов, включенных в портфель, тем ниже при неизмененном уровне инвестиционной прибыли будет уровень портфельного риска. Графически эта зависимость иллюстрируется на рис. 6.

Рис.6. Зависимость уровня несистематического и общего портфельного риска от количества финансовых инструментов инвестирования

Как показывает график, увеличение количества используемых инструментов инвестирования позволяет существенно снизить уровень портфельного риска. По критериям западных специалистов минимальным требованиям диверсификации портфеля соответствует включение в него не менее 10-12 финансовых (фондовых) инструментов. В условиях неразвитости нашего фондового рынка этот критерий может быть несколько снижен.

Из рисунка видно также, что диверсификация позволяет уменьшить только несистематический риск инвестиционного портфеля — систематический риск диверсификацией не устраняется (его можно только возместить соответствующей премией за риск).

Результатом этого этапа формирования портфеля является обеспечение минимально возможного уровня его риска при заданном уровне инвестиционной прибыли.

4. Совокупная оценка сформированного портфеля по соотношению уровня доходности и риска позволяет оценить эффективность всей работы по его формированию.

Уровень доходности портфеля рассчитывается по следующей формуле:

где УДП — уровень доходности инвестиционного портфеля;

УДi —уровень доходности отдельных финансовых инструментов в портфеле;

Уi —удельный вес отдельных финансовых инструментов в совокупной стоимости инвестиционного портфеля, выраженный десятичной дробью.

Уровень риска портфеля рассчитывается по следующей формуле:

где УРП — уровень риска инвестиционного портфеля;

УСРi —уровень систематического риска отдельных финансовых инструментов (измеряемый с помощью бета - коэффициента);

Уi —удельный вес отдельных финансовых инструментов в совокупной стоимости инвестиционного портфеля, выраженный десятичной дробью;

УНРП — уровень несистематического риска портфеля, достигнутый в процессе его диверсификации.

Результатом этого этапа оценки портфеля является определение того, насколько удалось снизить уровень портфельного риска по отношению к среднерыночному его уровню, сформированному при заданном уровне прибыльности инвестиционного портфеля. В условиях функционирования нашего фондового рынка эта оценка должна быть дополнена и показателем уровня ликвидности сформированного портфеля.

Инвестиционный портфель, который полностью отвечает целям его формирования, как по типу, так и по составу включенных в него финансовых инструментов, представляет собой "сбалансированный инвестиционный портфель".

1. 5. Оперативное управление портфелем финансовых инвестиций

Процесс формирования портфеля после его завершения уступает место процессу оперативного управления портфелем финансовых инвестиций.

Под оперативным управлением портфелем финансовых инвестиций понимается обоснование и реализация управленческих решений, обеспечивающих поддержание целевой инвестиционной направленности сформированного портфеля по параметрам его доходности, риска и ликвидности.

Изменение целей инвестора и объема инвестиционных ресурсов, значительные колебания конъюнктуры финансового рынка, изменение ставки ссудного процента, расширение предложения финансовых инструментов и ряд других условий вызывают необходимость текущей корректировки сформированного инвестиционного портфеля. Такая корректировка носит название "реструктуризации портфеля" и является основным содержанием процесса оперативного управления им на предприятии.

Процесс оперативного управления портфелем финансовых инвестиций осуществляется на предприятии по следующим основным этапам (рис. 14.9.),

1. Организация постоянного мониторинга условий экономического развития страны и конъюнктуры финансового рынка в разрезе отдельных его сегментов. Такой мониторинг должен носить непрерывный характер в силу высокой динамики текущей конъюнктуры финансового рынка. В процессе мониторинга основное внимание должно быть уделено выявлению динамики факторов, влияющих на снижение уровня доходности, риска и ликвидности финансовых инструментов, входящих в состав портфеля предприятия. Система таких факторов наблюдается и анализируется раздельно по долевым и долговым видам финансовых инструментов.

К числу основных факторов, негативно влияющих на уровень доходности долевых и долговых финансовых инструментов инвестирования, относятся следующие:

1. Снижение уровня выплачиваемых дивидендов вследствие уменьшения суммы прибыли эмитента. Изменение уровня дивидендных выплат является первым тревожным симптомом предстоящего снижения рыночной стоимости конкретного вида акций. В какой бы убедительной форме не было бы преподнесено решение акционерной компании, это дает инвестору повод к детальной оценке предстоящей эффективности инвестиций в эти акции.

2. Снижение темпов прироста стоимости чистых активов эмитента (или уменьшение их суммы). Хотя такое снижение может носить временный характер, оно неизбежно ведет к соответствующему уменьшению котировки акций на рынке.

3. Конъюнктурный спад в отрасли, в которой эмитент осуществляет свою операционную деятельность. Этот спад сказывается, прежде всего, на размере чистой прибыли эмитента от операционной деятельности, а следовательно и на размере будущих дивидендов. Снижение уровня выплаты дивидендов в свою очередь вызывает снижение рыночной котировки акций данного эмитента.

4. Существенное превышение рыночной цены финансового инструмента над реальной его стоимостью в момент приобретения инвестором. Такая переоцененность стоимости долевых ценных бумаг вызывается, как правило, искусственно завышаемой ее котировкой самим эмитентом или соответствующей спекулятивной игрой участников фондового рынка. Повышение эффективности фондового рынка вызывает снижение цены таких переоцененных финансовых инструментов до уровня реальной их стоимости. Если в портфеле предприятия есть такие переоценные финансовые активы, от них лучше избавиться заранее.

5. Общий спад конъюнктуры фондового рынка. Каков бы ни был уровень бета-коэффициента по фондовому портфелю в целом или отдельным его активам, спад конъюнктуры (снижение индекса) фондового рынка отрицательно сказывается на эффективности обращаемых ценных бумаг.

6. Спекулятивная игра участников фондового рынка, характеризующаяся переходом от "рынка быков" к "рынку медведей". Перелом в линии рынка по данному виду ценных бумаг является той пиковой точкой, в которой продажа этих долевых ценных бумаг является наиболее выгодной с позиций поддержания целевого уровня эффективности портфеля. Однако следует иметь в виду, что такая игра носит, как правило, краткосрочный характер и при формировании портфеля роста обычно может не учитываться инвестором.

7. Повышение уровня налогообложения инвестиционного дохода по долевым финансовым инструментам. Уменьшение уровня чистой инвестиционной прибыли может привести к снижению эффективности финансового инвестирования, даже несмотря на рост дивидендных выплат (если фактический прирост суммы дивидендов будет ниже суммы дополнительной уплаты налогов).

К числу основных факторов, негативно влияющих на уровень доходности долговых финансовых инструментов инвестирования, относятся следующие:

1. Увеличение средней ставки процента за кредит на финансовом рынке. Рост ссудного процента является основным фактором снижения уровня эффективности этих видов финансовых инструментов. Если этот рост прогнозируется и в дальнейшем, желательно, заменить долгосрочные финансовые инструменты данного вида на краткосрочные, которые более устойчивы к негативному влиянию этого фактора.

2. Повышение темпов инфляции в сравнении с предшествующим периодом. Рост темпа (индекса) инфляции в более высоких размерах, чем в предшествующем периоде, приводит к обесценению номинальной стоимости этих финансовых инструментов инвестирования и выплачиваемых по ним процентам. При прогнозируемой стабильности указанной тенденции без дополнительного размера инфляционной премии, устанавливаемой эмитентом, от таких финансовых инструментов в портфеле следует отказаться.

3. Снижение уровня платежеспособности (кредитного рейтинга) эмитента долговых финансовых инструментов. Следствием такого снижения является возрастание уровня риска и проблемы с ликвидностью таких финансовых инструментов, что соответственно снижает и уровень их эффективности.

4. Непредусмотренное снижение размера выкупного фонда (фонда погашения) эмитента по данному финансовому обязательству. Такое снижение вызывает негативные последствия для котировки таких видов финансовых инструментов инвестирования при приближающихся сроках их погашения.

5. Снижение уровня премии за ликвидность по долгосрочным долговым финансовым инструментам. При существенном снижении уровня ликвидности таких активов портфеля ранее установленный размер премии за ликвидность уже не соответствует новым реалиям рынка, что вызывает понижение их котировки и реально выплачиваемой суммы процента по ним.

6. Повышение уровня налогообложения инвестиционного дохода по долговым финансовым инструментам. Снижение уровня чистого дохода соответственно сказывается на их инвестиционных качествах и эффективности портфеля финансовых инвестиций в целом.

Результаты мониторинга финансового рынка и условий экономического развития страны в разрезе рассмотренных факторов позволяют повысить обоснованность управленческих решений, принимаемых в процессе дальнейших этапов оперативного управления портфелем финансовых инвестиций предприятия.

2. Оперативная оценка уровня доходности, риска и ликвидности по сформированному портфелю финансовых инвестиций в динамике. В процессе такой оценки, которая должна носить регулярный характер, соответствующий периодичности осуществления мониторинга, выявляются тенденции уровня доходности, риска и ликвидности по портфелю в целом; их соответствие целевым параметрам формирования портфеля (типу портфеля); соответствие рассматриваемых параметров рыночной шкале "доходность-риск" и "доходность-ликвидность". Оценка аналогичных показателей проводится с установленной периодичностью по отдельным видам финансовых инструментов портфеля, а также в разрезе конкретных их разновидностей.

Результаты оценки служат основой принятия управленческих решений о необходимости и направлениях реструктуризации портфеля финансовых инвестиций.

3. Выбор принципиальных подходов к оперативной реструктуризации портфеля финансовых инвестиций предприятия. Теория оперативного управления портфелем финансовых инструментов инвестирования выделяет два принципиальных подхода к осуществлению этого управления — пассивный и активный. Эти подходы различаются как задачами, так и методами оперативного управления портфелем.

Пассивный подход к управлению портфелем основан на принципе "следования в фарватере рынка". Практическая реализация этого принципа означает, что реструктуризация портфеля финансовых инвестиций должна четко отражать тенденции конъюнктуры фондового рынка как по общему объему (на основе общерыночных индексов динамики), так и по составу обращающихся на нем ценных бумаг. Иными словами, динамика портфеля финансовых инвестиций предприятия в миниатюре должна копировать динамику фондового рынка в целом.

Основное внимание при пассивном подходе к управлению портфелем уделяется обеспечению его реструктуризации по видам ценных бумаг и глубокой диверсификации с целью снижения уровня портфельного риска. Приверженцы этого подхода считают, что эффективность портфеля на 90% обеспечивается структурой видов финансовых инструментов и лишь на 10% — конкретными их разновидностями в рамках отдельных видов. В наибольшей степени пассивный подход отражает менталитет формирования консервативного типа портфеля.

Активный подход к управлению портфелем основан на принципе "опережения рынка". Практическая реализация этого принципа означает, что реструктуризация портфеля финансовых инвестиций должна основываться на прогнозных расчетах рыночной конъюнктуры, а не отражать текущую ее динамику. Для этого подхода характерна индивидуализированная оценка предстоящей рыночной стоимости финансовых инструментов инвестирования с последующим включением в состав реструктурируемого портфеля недооцененных в текущем периоде ценных бумаг. Активный подход предполагает также глубокую индивидуализацию методов прогнозирования конъюнктуры фондового рынка, основанного преимущественно на фундаментальном его анализе. В наибольшей степени активный подход к управлению портфелем отражает менталитет агрессивного его формирования.

Выбор принципиального подхода к оперативной реструктуризации портфеля финансовых инвестиций определяет систему методов ее осуществления на предприятии.

4. Реструктуризация портфеля по основным видам финансовых инструментов инвестирования. Такая реструктуризация осуществляется двумя различными методами в зависимости от избранного принципиального подхода к оперативному управлению портфелем. Основу этих методов составляет установление постоянного или переменного соотношения спекулятивной и консервативной частей портфеля финансовых инвестиций.

При постоянном соотношении спекулятивной и консервативной частей портфеля его реструктуризация по основным видам финансовых инструментов всегда должна быть направлена на обеспечение первоначальных целевых параметров его формирования. В зависимости от типа формируемого портфеля инвестор устанавливает постоянное соотношение спекулятивной и консервативной его частей, характеризуемое определенными видами финансовых инструментов инвестирования. Эти значения могут варьировать лишь в небольшом диапазоне в пределах установленных лимитов. При достижении этих лимитов проводятся операции по реструктуризации видов финансовых инструментов. Так, если сверх лимита возросла стоимость спекулятивных видов ценных бумаг, часть из них реализуется с параллельным приобретением ценных бумаг консервативных видов. Реструктуризация портфеля на основе метода постоянного соотношения отдельных видов финансовых инструментов отражает идеологию пассивного подхода к его управлению.

При переменном соотношении спекулятивной и консервативной частей портфеля инвестор постоянно варьирует состав видов ценных бумаг с учетом прогнозируемой динамики их рыночной стоимости. Если результаты прогноза показывают более благоприятную динамику рыночной стоимости финансовых инструментов спекулятивной части портфеля, их доля увеличивается при соответствующем снижении удельного веса финансовых инструментов консервативной его части. И, наоборот, — при прогнозируемой неблагоприятной динамике рыночной стоимости финансовых инструментов спекулятивной части портфеля их доля соответственно снижается. Подчинение реструктуризации портфеля прогнозируемой динамике рыночной стоимости спекулятивных видов финансовых инструментов отражает идеологию активного подхода к его управлению.

5. Реструктуризация портфеля по конкретным разновидностям финансовых инструментов инвестирования.

Методы такой реструктуризации портфеля определяются принципиальными подходами к его управлению.

При пассивном подходе к оперативному управлению портфелем основное внимание в осуществлении этого этапа реструктуризации портфеля уделяется обеспечению глубокой его диверсификации в рамках отдельных видов финансовых инструментов. Одним из методов, характерных для этого подхода к управлению, является также иммунизация портфеля, направленная на уменьшение процентного риска по долговым ценным бумагам. Суть этого метода состоит в подборе в портфель (в процессе ротации отдельных его финансовых инструментов) долговых ценных бумаг с периодом обращения, в рамках которого процентная ставка на финансовом рынке прогнозируется неизменной.

При активном подходе к оперативному управлению портфелем основное внимание на этом этапе реструктуризации портфеля уделяется поиску и приобретению недооцененных финансовых инструментов инвестирования. Этот подход использует так называемый "Метод Грэхема" — инвестиционную теорию, утверждающую, что наиболее эффективной стратегией управления является формирование портфеля за счет таких фондовых инструментов, рыночные цены на которые ниже их реальной внутренней стоимости (исчисленной на основе оценки стоимости чистых активов компании). Этот метод характеризуют как идеологию активного управления портфелем, ориентированную на стоимость.

6. Определение времени совершения сделок по реструктуризации портфеля финансовых инвестиций. Любая реструктуризация портфеля сопровождается продажей одних финансовых его инструментов и приобретением других. Принцип определения времени совершения таких сделок (известный как "золотое правило инвестирования") заключен в формуле — "покупай дешево, продавай дорого". Реализация этого принципа на практике связана с прогнозированием краткосрочных конъюнктурных циклов (на основе методов технического анализа) и определением точки перелома конъюнктурной тенденции (переход от "рынка быков" к "рынку медведей" и наоборот).

7. Обоснование альтернативных приказов брокеру на совершение сделок, обеспечивающих реструктуризацию портфеля. Одной из задач, стоящих перед оперативным управлением портфелем финансовых инструментов, является обеспечение минимизации текущих затрат по осуществлению его реструктуризации. Основу затрат по реализации принятых в этой области управленческих решений составляют издержки по брокерскому обслуживанию намечаемых сделок. От вида приказов брокеру во многом зависят сроки и объемы текущих затрат по совершению таких сделок, а в конечном итоге — эффективность оперативного управления сформированным портфелем финансовых инвестиций.

Различают два основных типа приказов брокеру на совершение сделок, обеспечивающих реструктуризацию портфеля, — "рыночный" и "лимитный".

Рыночный приказ определяет задание брокеру купить или продать соответствующий финансовый инструмент по наилучшей цене, определяемой текущей конъюнктурой фондового рынка. В реальной практике это означает, что приобретение соответствующего финансового инструмента должно быть осуществлено по наименьшей цене предложения, а продажа — по наивысшей цене спроса. Одним из вариантов рыночного приказа является так называемый "стоп-приказ", который устанавливает пороговые значения рыночного приказа на покупку или продажу финансового инструмента. Рыночный приказ обеспечивает оперативную реструктуризацию портфеля в тех случаях, когда инвестор ожидает перелом конъюнктурной тенденции.

Лимитный приказ определяет задание брокеру купить или продать соответствующий финансовый инструмент по строго лимитированной цене (минимальной цене продажи или максимальной цене покупки) и в лимитированный промежуток времени. Приказ, действующий в течение продолжительного периода ("открытый приказ") позволяет осуществлять реструктуризацию портфеля с более высоким уровнем эффективности. Лимитный приказ используется в тех случаях, когда принципиальное решение о покупке или продаже финансового инструмента не сопровождается ожидаемым в ближайшем периоде переломом конъюнктурной тенденции.

Сложность оперативного управления портфелем финансовых инвестиций определяет необходимость широкого использования в этом процессе современных компьютерных технологий. Программные продукты, связанные с использованием таких технологий, должны обеспечивать мониторинг основных параметров отдельных финансовых инструментов и портфеля финансовых инвестиций в целом, определять направления и сроки реструктуризации портфеля по основным видам и разновидностям финансовых инструментов, формировать наиболее эффективные альтернативные проекты приказов брокеру на совершение необходимых сделок. Программное оперативное управление портфелем финансовых инвестиций (известное под термином "программная торговля") получило широкое распространение в странах с развитой рыночной экономикой, где в этих целях разработаны многочисленные виды специальных управляющих программ.

Дата добавления: 2014-11-20; просмотров: 683; Нарушение авторских прав

Мы поможем в написании ваших работ!