Оценка поглощаемого бизнеса

Влияние ликвидности акций и размещенности их на рынке на стоимость пакета.

Алгоритм оценки пакетов акций.

Лекция 6. Оценка пакета акций предприятия.

1. Инвестор может приобретать не все 100% акций (паев) предприятия, а лишь конкретныйпакет его акций (пай), рассчитывая перепродать этот пакет по интересующей его прогнознойрыночной стоимости. В последнем случае инвестор, осуществляющий в предприятие прямые илипортфельные инвестиции, будет пытаться определять чистую текущую стоимость своей

инвестиции по покупке пакета акций компании, основываясь на следующем:

• разумной рыночной стоимости рассматриваемого пакета акций (доли) на момент его приобретения (затраты на покупку пакета акций окажутся стартовыми инвестициями акционера);

• ожидаемых положительных денежных потоках в виде дивидендов с рассматриваемого пакета акций;

• ожидаемого дохода от его перепродажи по прогнозируемой (на момент перепродажи) рыночной цене этого пакета акций (доли в предприятии).

Если чистая текущая стоимость инвестиции, по расчетам потенциального акционера (в том числе покупателя вновь выпускаемых специально для него акций, соучредителя предприятия на момент его основания), окажется положительной (хотя бы не меньшей нуля), то потенциальный

акционер действительно приобретет рассматриваемый пакет акций (долю в предприятии). Если же чистая текущая стоимость проекта инвестирования в предприятие будет отрицательна, то данный пакет акций приобретать не станут.

Очевидно, получаемая цифра будет зависеть и от того, когда намечается перепродавать рассматриваемый пакет акций (долю): тогда, когда, например, молодое предприятие еще не успеет завершить освоение перспективной продукции или когда оно успеет это сделать и начнет зарабатывать растущие прибыли. Некоторые инвесторы (например, пенсионные фонды) имеют твердые предпочтения в отношении срока держания средств в приобретаемых пакетах акций, т.е. для них время перепродажи строго фиксировано. Задача для этих инвесторов может ставиться так: на какую

максимально приемлемую цену за предлагаемый инвестору пакет акций ему следует согласиться при определенной реалистичным бизнес-планом предприятия прогнозной рыночной стоимости пакета по состоянию на срок прогнозного периода, так чтобы все-таки показатель чистой текущей

стоимости для инвестора оказался положительным или хотя бы равным нулю.

В любом из рассмотренных выше случаев необходимо оценивать именно стоимость конкретного пакета акций компании (конкретной ее доли).

Основополагающим принципом оценки пакетов акций является необходимость предварительно, если для этого есть возможность, оценить рыночную стоимость всей рассматриваемой компании в целом (100% ее обыкновенных акций — СК*). Возможность следовать этому принципу

обусловливается доступом оценщика к внутренней информации (балансовым отчетам, прогнозам денежных потоков и пр.) рассматриваемой компании.

Оценка конкретного пакета акций компании, по которой предварительно определена рыночная (либо инвестиционная) стоимость (СК*), осуществляется согласно следующему алгоритму:

1. Оценочная стоимость предприятия в целом уменьшается пропорционально доле рассматриваемого пакета акций в 100% обыкновенных акций фирмы:

Vпак = СК* × d, где d — относительный размер, в долях единицы, оцениваемого пакета акций (оцениваемой доли) в 100% обыкновенных акций (уставном капитале) предприятия;

d = Nпак / Nобр, где Nпак — количество акций в предлагаемом (приобретаемом) пакете; Nобр — число акций предприятия, находящихся в обращении (за исключением акций, выкупленных акционерным обществом или еще не размещенных на рынке).

2. Внесение в показатель Vпак поправки с учетом степени контроля над компанией, которую способно дать инвестору приобретение пакета ее акций размером d.

3. Корректировка стоимости пакета акций (доли) предприятия в зависимости от факта (при более тщательном анализе — степени) ликвидности или неликвидности акций (долей) оцениваемой компании.

4. Если акции оцениваемой фирмы неликвидны, осуществляются скидки с результата предыдущих корректировок показателя Vпак, если акции оцениваемой компании при этом еще и не размещены на фондовом рынке.

Первый шаг приведенного алгоритма не требует комментариев.

2. Точно так же возникает проблема учета воздействия на стоимость степени ликвидностиакций (паев) предприятия. Ликвидность здесь понимается как способность акций (паев) или даже конкретного пакета акций быть проданными на вторичном фондовом рынке (другим инвесторам)в достаточно короткое время за цену, которая бы незначительно отличалась от цены «неторопливой» (за разумное время) продажи.

Фактор учета ликвидности акции оцениваемой компании существен лишь для инвестора, который не приобретает контроля над предприятием. Ему важно сохранить возможность извлечь из предприятия свои средства (чтобы они не оказались блокированными там) в момент, когда ему это удобно (согласно потребительским или иным инвестиционным планам). Таким образом, если оценивается неконтрольный пакет акций (доля меньшинства), а акции предприятия неликвидны (доля в предприятии свободно нереализуема), то со стоимости этого пакета, в которой уже учтена степень обеспечиваемого пакетом акций контроля над предприятием, необходимо произвести скидку за недостаток ликвидности акций. Обычно скидка за недостаток ликвидности акций составляет порядка 20–25%. Конечно, в разных отраслях (на основе специально собираемой статистики) она может различаться.

Оценивая крупный пакет акций, обеспечивающий контроль над предприятием, фактором ликвидности можно вообще пренебречь. В случае необходимости, контролирующий компанию инвестор приобретает возможность по-иному извлечь свои средства (непосредственно из

предприятия, с его счета и за счет его имущества, например, заставляя подконтрольных менеджеров компании выкупать акции владельца фирмы за счет средств предприятия, иногда даже в ущерб интересам прочих совладельцев фирмы).

На последнем, четвертом, шаге алгоритма необходимо учесть факт размещенности или неразмещенности неликвидных акций на фондовом рынке. Размер скидки за неразмещенностьакций определяется на основе статистики издержек по размещению на фондовом рынке акций сходных по размеру компаний той же отрасли, что и рассматриваемая фирма, т.е. издержек по регистрации акций для обращения, по включению в листинг фондовых бирж, по найму постоянных брокеров и пр. Ориентировочно размер скидки за неразмещенность акций компании на фондовом

рынке составляет 10–15% стоимости акций, ранее уже скорректированной с учетом факторов степени обеспечиваемого пакетом акций контроля над бизнесом, а также степени ликвидности акций.

3. Действительно 100%-ный контроль над компанией, в которой приобретается крупный пакетакций, можно получить, если речь идет о поглощении фирмы, а не о слиянии с ней.

Поглощения (acquisitions) отличаются от слияний (mergers) тем, что поглощающая фирма приобретает (зачастую по частям от многих сравнительно мелких акционеров) контрольный пакет поглощаемого предприятия. При этом если приобретается пакет, превышающий

75% обычных акций поглощаемой компании (дающий право на ее ликвидацию в результате голосования тремя четвертями акций), то поглощение может привести к потере поглощаемымпредприятием своей юридической самостоятельности и превращению его в подразделение

(структурную единицу) поглощающей фирмы. Если же приобретается контрольный пакет, составляющий менее 75% обыкновенных акций, то поглощенная компания может не потерять своей юридической самостоятельности, но окажется выраженным дочерним предприятием (филиалом) поглощающей фирмы.

При любом из этих вариантов, однако, поглощенное предприятие теряет свою самостоятельность в решении как стратегических вопросов развития, так и многих тактических задач, сводящихся к определению желательных поставщиков и клиентов, цен, условий поставок и оплаты по заключаемым договорам, найма работников (особенно высшего звена) и пр.

Поглощение предприятий может преследовать такие цели, как:

• диверсификация хозяйственной деятельности промышленной компании-покупателя путем приобретения контроля (с последующим преобразованием поглощенной фирмы в собственную структурную единицу без прав юридического лица) над компанией, которая специализируется на выгодном и перспективном виде деятельности (продукте);

• оптимизация инвестиционного портфеля финансовой компании-покупателя (в целях максимизации доходов с этого портфеля);

• повышение степени своей вертикальной интеграции компании-покупателя, если путем поглощения предприятий-смежников (поставщиков ресурсов или заказчиков продукции) приобретается контроль над большей частью всего цикла выпуска и продаж

конечного продукта.

Интересно, что в ряде случаев «предоставление себя для поглощения или слияния» тоже в состоянии резко повысить рыночную стоимость финансово-кризисного предприятия. Его поглощение может рассматриваться в качестве способа его финансового оздоровления.

Компания, формирующая собственный инвестиционный портфель (типа инвестиционной компании), может увеличить свою рыночную стоимость, если будет принимать обоснованные решения по приобретению пакетов акций тех фирм, которые пока на фондовом рынке недооценены, и чьи акции способны существенно подняться в цене в достаточно близком будущем.

Типичным является то, что некоторые — зачастую молодые — компании с уже размещенными на рынке акциями по соображениям сохранения коммерческой тайны в течение некоторого времени не публикуют информацию об уже наметившемся тренде роста дополнительных прибылей

в результате осуществления ими проектов по освоению новой продукции или новых технологических процессов. Тогда между недооценивающим их фондовым рынком и компанией-рейдером(компанией, делающей ставку на политику поглощений), которая старается отыскать подобные предприятия, образуется информационная асимметрия, в условиях которой компания-инвестор может прогнозировать рост прибылей молодой фирмы, еще не принимаемый во внимание фондовым рынком.

Покупка пакетов акций таких фирм, на первый взгляд, означает разводнение акций владельцев компании-инвестора, т.е. неэффективное расходование ее инвестиционных ресурсов, приводящее к снижению дохода с акций указанной компании и падению их стоимости. Однако эффект разводнения акций оказывается временным. Акции фирмы — объекта инвестиций

дорожают после подтверждения фондовым рынком ранее не принимавшегося во внимание тренда только наметившегося роста прибылей, и стоимость компании-инвестора не только в итоге не снижается, но и растет.

Описанное выше произойдет лишь тогда, когда акциивременно недооцененной фондовым рынком молодой фирмы приобретаются по цене, не превышающей некоторую предельную максимально допустимую, которую устанавливают также в зависимости от доходности и цены

акций компании-инвестора. Для открытых компаний — объектов инвестирования — это означает,что по ним необходимо определить то пороговое значение коэффициента «Цена / Прибыль», которое соответствует упомянутой предельной максимально допустимой цене.

Дата добавления: 2014-03-13; просмотров: 639; Нарушение авторских прав

Мы поможем в написании ваших работ!